一、    上周COMEX铜市场回顾

上周COMEX铜价高位震荡，整体有所回落。周一铜价冲高回落，早盘在此前亢奋情绪的推动下一度向上攀升至周内高点2.9930美元/磅附近，但在接近3.00美元/磅的重要关口遭受压力，回吐了日内涨幅；周二铜价震荡整理，亚洲时段开盘便出现明显回落，开盘前智利安托法加斯塔的工会传出新闻确认了旗下矿山centinal投票罢工的消息，但市场利多出尽的信号比较明显，最后铜价在整天都表现沉重，市场风险偏好降温，主要因为一些外生因素的冲击：美国在南海问题上突然挑衅、英国禁用华为、香港防疫形势再度严峻等，而权益市场的下跌也对铜价形成拖累；周三铜价震荡回落，亚洲时段基本处于震荡下行的格局之中，宏观氛围依然偏空，美国取消了关于香港的一系列特殊待遇，南海局势未见平息，加之隔夜欧美股市下跌，都对风险资产产生压力，铜价在权益市场下跌的拖累下持续下行，晚间时段铜价加速下行，由于周四将公布二季度GDP，且预期乐观，因此市场可能已经在交易乐观GDP之后流动性将边际收紧的可能性；周四铜价先抑后扬，整体呈现震荡格局，日间时段公布的中国GDP等数据表现良好，但是市场预期后续刺激政策可能边际收紧，市场风险偏好risk off，铜价显著回落，进入晚间时段之后，在美国较好的零售数据的支撑下，市场风险偏好有所回升；周五市场较为平静，铜价继续维持窄幅整理的态势。

上周COMEX铜价格曲线较此前没有发生明显唯一，主要因为绝对价格处于震荡之中，曲线结构整体仍然呈现contango结构，曲线近端没有出现back。我们认为，在绝对价格处于高位震荡的背景下，近端维持contango结构是较为合理的。一方面高价格大概率抑制了下游消费，同时也使得此前囤积的精炼铜流入市场，另一方面美国国内近期由于疫情的二次爆发，复工复产的节奏被打乱，不利于近端的走强。加之COMEX铜库存近期的持续累积，因此我们可能很难看到曲线近端出现较为明显且持久的back结构。不过反过来看，也很难看到一个较深的contango结构，因为虽然COMEX铜库存持续累积，但是目前的库存绝对量依然处于低位，加之远期仍然是contango结构，结合较低的利率水平，对于现货的持有成本相比之前仍然是下降的，因此对于持货商而言，对这部分现货头寸进行一定的控制是可以实现的，所以如果绝对价格下跌、复工复产继续，叠加货权的集中度较高，则很难看到一个较深的contango结构。

二、上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价呈现高位震荡回落的格局，整体节奏与COMEX铜价基本保持一致。结合海外和国内情况而言，目前铜价在高位面临的阶段性阻力有四个：第一，中美关系重新紧张；第二，超预期的二季度GDP数据公布之后，国内对于下半年的政策空间有一些担忧；第三，智利、秘鲁的铜矿供应出现极端情况的概率下降，而此前市场过于押注了这一问题；第四，国内消费处于季节性淡季，高铜价又放大了这种季节性特征。目前这四个方面对铜价形成了一定阻力，我们认为铜价仍然倾向于乐观的基本判断没有改变，但是以上四个方面需要等待市场去一一消化，我们认为中美关系的紧张不至于影响两国经济恢复，而下半年政策的调整也不至于重新大幅收紧流动性，概率是稳货币、宽信用的组合；而铜精矿仍将是一个紧平衡的市场，对于消费，在度过季节性淡季之后，仍将有所表现。

上周SHFE铜价格曲线较此前整体位移向上，曲线近端仍然维持back结构，back结构略有走弱。在铜价连续上涨之后，下游采购意愿明显减弱，导致流通环节压力增大、库存有所累计，贸易商和下游接货意愿并不强烈，加之精费价差扩大，精铜的替代性荡然无存，也对精铜供求带来了压力。多方面原因使得升水在狭窄的区间内波动，传导至价格曲线上变对曲线近端形成了一定拖累。我们认为如果价格继续呈现高位强势，曲线近端还有进一步走弱的可能。然而从中期来看，铜仍然将处于去库格局，正套还是更有性价比的策略，可以等待进口窗口关闭、升水进一步收敛、曲线的back结构再有所收敛时，重新布局买现抛期或者买近抛远的头寸。

三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价运行重心震荡回落，周初基本围绕8.1附近运行，周后期重心小幅回落至8.05附近。目前来看，做反套的逻辑较上周暂时有所减弱，主要在于短期高铜价抑制了下游需求，库存去化压力增大，升水回落，且比值也处于盈亏窗口附近，因此最近反套可以稍微观望。正套方面，理论上欧美复工复产，需求边际改善，可以考虑正套，但是目前由于美国疫情二次爆发、复工复产进度被打乱，正套也并不是一个可以持续持有的头寸。从较长的维度来看，今年国内的需求大概率还是强于海外，可以等待国内短期现货升水进一步收缩、价格曲线back收敛、窗口完全关闭，海外复工复产的实际需求将比价拉低之后，再择机进行反套操作。