美股估值高企，两大因素影响下修风险

7月份，美股上涨动能明显减弱，主要的拖累因素包括：一是美国疫情二次爆发，投资者担忧美国经济重启受阻；二是美国相关救济财政措施纷纷到期，市场担忧政策刺激力度减弱；三是美股盈利受疫情影响而下滑，在美联储美元加码宽松的情况下，美股估值存在调整的风险。

展望后市，美股调整的风险并没有完全消除，尤其是盈利下滑带来的估值去泡沫调整还将持续。影响股指走势的因素有：一是企业盈利，这和经济增长前景有很大关系；二是流动性和信用扩张，这与无风险利率变动有很大关系；三是股票估值，由于估值和市场利率有很大关系，如果流动性变化，那么也会带来股指估值的变动。

疫情抑制美国经济复苏力度

因疫情持续，且疫苗上市还需要时间，所以美国经济预期不会出现强劲复苏。经济数据显示，美国制造业复苏还在持续。7月美国制造业ISM 采购经理人指数为54.2，高于市场预期的53.5，创2019年3月以来最高，6月前值曾以52.6创2019年4月来最高。

但是服务业消费需求与复工进度还是受到疫情影响，美国红皮书商业零售同比降幅再度扩大至-8.7%，并且7 月消费者信心指数也出现回落。根据Apple Map 的统计数据，目前美国是交通出行修复状况最弱的国家，修复至4 成左右。

就业市场修复也在放缓，甚至倒退。截至7月25日当周，美国初请失业金人数连续第二周增加，达到140万。这是2007-2009年经济衰退期间最糟糕的一周的两倍多，而且这还不包括80多万份大规模失业援助申请。

关注救济政策对经济影响

7月30日，美联储将基准利率维持在接近零的水平不变，并誓言将动用所有工具来支持受疫情冲击的经济。发布的政策决议与此前相比几无变化，继续维稳各项政策措施的同时依旧强调了疫情对经济的冲击，但也重申之前采取的措施已经产生效果，而未来的政策走向仍要基于疫情发展而定，因而购债力度将维持在当前水平。

值得关注的是疫情对经济的“反通胀”作用，这意味着美元流动性泛滥继续推动铜价的难度回来越大，只有通胀大幅攀升，铜等周期性商品上涨空间才会打开。美联储主席鲍威尔表示，经济的开展道路将在很大程度上取决于疫情的开展进程。这场仍在暴虐的公共卫生危机将在短期内严重影响经济活动、工作和通胀，并对中期经济远景构成相当大的危险。

8月3日，美国芝加哥联储主席埃文斯表示，美联储在任何时候可能都不会动用负利率这种政策选项。眼下包括补充性失业救济和暂停驱逐令在内的救济政策即将到期，总需求问题正在酝酿之中，财政政策对于推动经济复苏至关重要。

美股估值面临下修风险

为应对疫情冲击，美国推出大规模财政刺激政策，让国会成了决定货币供应量的掌舵人，“直升机撒钱”措施推动M2 货币供应出现史上最大升幅，这实际上利好股票。目前美股领涨的依然是成长型股票和科技股，都是货币流动性的受益者。

然而，随着美联储宽松政策没有加码，美股估值会响应调整。截止8月4日，标普500指数ShillerPE Ratio依旧高达30.45倍，还高于1930年大萧条时期“黑色星期二”的最高纪录，仅仅低于2000年互联网泡沫时期创下的纪录高点44.19倍。

图为标普500指数Shiller PE

盈利下行不可避免

与中国不同的是，疫情对于美国经济和盈利的影响更多体现在二季度。虽然一季度标普500EPS也同比大幅下滑13.4％，但其中一半都是银行计提贷款损失拨备将影响前置所致。因此，二季度大概率是美股盈利年内最差季度。根据Factset汇总预期，目前市场共识预计标普500二季度净利润（可比口径）同比下降-45％，较一季度大幅下滑；预计纳斯达克综指二季度同比下滑-38%。除EPS外，标普500和纳斯达克EBIT利润预计同样下滑明显，标普500及纳斯达克均下滑32%，反映了疫情较严重阶段的冲击。

不过，由于美股回购的力度在二季度卷土重来，这对美股估值挤泡沫调整有对冲作用，因此美股表现相对坚挺。美国股市是一个成熟的市场，是按国际惯例按季分红，每年上市公司赚到的利润有50%-70%是用于现金分红。但可以确定的是美股股息分红大概率会下降。

芝商所高级经济学家Bluford Putnam 和Erik Norland研究结果显示，尽管目前标普500的股价从低点反弹了25%，且接近历史高点，但跟4月初比起来，2028年、2029年和2030年股息支付的情况并不乐观。截至7月初， 2030年的预期股息支付为58.1指数点，略低于2019年的预期水平，并且比4月初股息指数触底时的预期水平低约9%。因此投资者可考虑做空芝商所标准普尔500股息指数期货合约来对冲美股潜在的调整风险或捕捉投资机会。