宏观及低库存是影响2016年化工品走势的主要因素。宏观来看，流动性充足为商品上涨提供基础；库存来看，2015-2016年为工业品去库存周期，社会库存的持续低位使得流通货源紧张局面时常出现，造就了年内几次连续快速上涨行情。
L、PP价格走势来看，2016年L、PP大体经历了三次上涨行情：（1）2015年末至3月中旬，流动性充足，持续去库存，L、PP价格触底反弹；随后4月至6月，宏观数据走弱及权威人士的“L”型经济走势讲话使得市场对经济企稳预期落空，L、PP随商品回调；（2）2016年6月至7月，L、PP迎来第二次上涨，这一阶段推动价格的主逻辑为供应紧张、库存低位及盘面补贴水，但随着8、9月份的库存小幅累积，价格上涨暂缓，转而进入震荡格局；（3）2016年国庆后，伴随着外盘油价暴涨，L、PP迎来年内第三波上涨，涨势凌厉，主力合约期价一举突破15年高位，价格上涨延续至12月中旬方才随着流动性收紧小幅走弱。
1. 2016年市场发生了什么
2016年，L、PP整体价格重心上移，主力期价突破15年高点，下面我们将逐条分析市场中究竟发生了哪些重大改变，以期理清2017年的整体脉络。
1.1. 成本因素——下半年成本端支撑增强
原油端，价格低点出现在2016年1月中旬，之后随着供应端收紧，原油供需逐渐转向再平衡，价格重心逐渐上移，石脑油与油价走势基本一致。乙丙烯来看，价格拐点时间点则早于油价，于2015年年末价格拐头向上，整体维持强势，价格走势上看与下游烯烃更为贴近。
上半年来看，以石脑油为界，上下游走势出现一定分化，说明原油价格在产业链上的传导并不顺畅。但随着油价重心抬升，下半年成本端支撑明显增强。
1.2. 利润因素——利润回升，厂商限产动力不足
L、PP生产利润来看，各路径生产利润有所分化，具体来看：
油化工路径，随着PE、PP价格的反弹，利润水平持续回升，2016年油化工生产利润丰厚。
煤化工路径，原料价格的上涨使得利润较前两年明显收窄，但受益于烯烃价格的强势，煤化工一体化生产利润较好，企业生产动力仍足。
外购甲醇制烯烃路径，受甲醇价格波动影响，下半年西北与华东地区企业出现较大分化。
PDH装置来看，受丙烯持续走强影响及装置检修影响，PDH利润自年初来持续改善，利润较去年大幅改善。
1.3. 供应端——产能投放不及预期叠加进口缩减，供应端增速明显放缓
1.3.1. 新增产能
新产能投放来看
[1]，2016年顺利投产PE装置87万吨，PP装置185万吨，产能增速不及预期，且从投产时间来看，大多数装置投放时间为2016年下半年，对产量的贡献相对有限。
1.3.2. 供应
-
产量
预计16年PE产量1444万吨，产量增速1.87%，较15年产量增速38.97%明显放缓；预计16年PP产量1662万吨，产量增速9.23%，较15年的19.12%增速亦有所放缓。
-
进口量
预计16年PE进口量969万吨，较15年进口量减少1.74%，PE进口量为五年来首次进口量下滑; 16年PP进口量预计为297万吨，较15年进口量减少12.3%，PP则为连续第四年进口量下降。16年欧洲及东南亚烯烃需求好转确为进口价格提供良好支撑，国内外价格的持续倒挂很大程度上促进了进口量的下滑。
-
表观消费量
依据上文估算，PE及PP表观消费量增速均较15年放缓，具体来看，PE表观消费量增速为0.22%，增速较15年大幅收窄；PP表观消费量增速为4.87%，较15年的13.31%亦大幅收敛。
表 1：PE表观消费量
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|
PE产量 |
PE进口数量 |
PE出口数量 |
PE表观消费量 |
表观消费量增速 |
|
2012年 |
1,030.00 |
788.78 |
28.77 |
1,790.01 |
3.63% |
|
2013年 |
1,174.00 |
881.55 |
20.26 |
2,035.26 |
13.70% |
|
2014年 |
1,021.90 |
910.79 |
24.91 |
1,907.78 |
-6.26% |
|
2015年 |
1,418.30 |
986.66 |
26.93 |
2,378.03 |
24.65% |
|
2016年* |
1444.82 |
969.49 |
31.07 |
2,383.23 |
0.22% |
表 2：PP表观消费量
1.4. 库存
1.4.1. 石化库存
2016年，L、PP行业整体处于去库存周期中，至年末石化库存接近四年历史低位。
1.4.2. 社会库存
社会库存来看，整体社会库存不高，PE在经历7-8月的累库存后，快速转入去库存阶段，年末库存降至两年内低点；PP来看，库存弹性较大，较PE而言波动幅度更大。
1.5. 需求端——农膜产量增速平稳，汽车及家电数据表现亮眼
1.5.1. PE需求端
塑料制品增长整体维持平稳，预计2016年塑料制品产量1320万吨，维持4%左右增速；预计2016年农膜产量241万吨，增速3.8%。
1.5.2. PP需求端
PP下游来看，家电及汽车表现亮眼，以汽车与彩电产量为例，预计2016年汽车产量增速在14.44%左右，彩电产量增速7.33%。
BOPP端来看，受G20限产影响，8月开工大幅下滑，除此外整体开工平稳，需求维持稳定。而塑编出口则受退税优惠刺激，出口量有明显增加。
2. 2017年市场主导因素预判
展望2017年市场行情走势，我们认为部分主导2016年市场走势的因素或继续影响市场，同时也有新的变化，具体如下：
2.1. 原油的价格传导有效性将明显提升
2017年的原油市场我们持乐观态度，相对而言上半年的情况更加确定。
上文中提到，2016年油价对下游化工品价格传导不畅，其深层次原因在于利润向供应端传导过程中断，但随着原油价格的上涨，利润水平被压缩，价格传导机制恢复，届时成本端对于下游化工品的价格支撑将有显著体现。
在油价乐观的基础上，我们对2017年L、PP的价格定调为重心上移。
2.2. 新产能投放长期存在，17年供应压力或体现于9月合约
2017年装置投产压力仍存，PE计划新增产能212万吨，PP计划新增产能303万吨（包含常富装置）。
[2]
从目前公布的投产计划来看，二、三季度装置投产压力较大，主要集中于4、5月份以后，产能投放带来的供应压力或将集中体现在9月合约。
PE品种内部来看，投产压力LD>HD>LLD，且高压投产时间集中在一、二季度，高压-线性价差或较目前水平大幅收敛。
另外值得注意的是，2016年，烯烃行业处于去库存周期中，产能投放压力在低库存下对价格的影响作用微弱。但2017年市场转而进入补库周期，产能压力投放对市场的冲击作用或有所放大。
2.3. 二、三月份进口冲击或对价格造成打压
2016年10月以后，L、PP价格持续走强，盘面价格一度升水进口货，吸引大量套保商买进口货抛盘面，2017年2、3月份的供应压力或主要来自于进口货源。
2.4. PE下游需求相对平稳，但PP下游需求可持续性存疑
按下游农膜新产能投放情况，我们预估17年PE下游需求增速仍维持在3-4%之间。
PP端来看，16年PP需求亮点在于小家电及汽车销售，17年来看，随着限购政策加大力度，地产销量预计大幅下滑，家电作为地产后周期行业在上半年或仍有一定需求支撑，但下半年情况则不容乐观；而汽车行业，随着小排量汽车购置税优惠力度减半，17年汽车销量或亦有所回落。因此，PP下游需求可持续性仍有一定疑问。
2.5. 远月深度贴水格局或将一去不复返
2012-2015年，LPP市场一直处于远月贴水格局，我们认为主要逻辑有二，一是石化挺价并且低库存，二是体现市场对产能投放的预期。
2016年，LPP贴水格局发生了较大变化：1.合约提前进入平水或升水格局；2.远月合约贴水幅度收窄。以L1709合约为例，新合约上市后贴水持续收窄，11月底期价已接近平水并一度升水，纠其原因，一方面，产能投放对价格的打压作用边际递减，市场对于新产能的敏感度明显下降；另一方面，市场对远月需求预期乐观。
后市，考虑到产能投放在未来较长时间内持续，近高远低的格局将在合约上市初期存在，但贴水幅度与持续时间均将较之前缩小。
3. 2017年行情展望及投资策略
3.1. L、PP价格重心向上，价格波动或加大
2017年，对油价走势判断乐观，在此基础上，我们预计化工品整体重心上移，具体到L、PP，或呈现震荡上行格局。
供应来看，压力主要来自于产能投放，时间上看，下半年压力较大；库存来看，2017年将进入补库周期，上半年整体库存仍处低位，下半年库存的累积对价格的压力将逐渐显现；需求端，PE下游需求预计稳定增长，但PP下游需求或较16年有所减弱。在补库阶段，季节性的需求对价格的影响将有所加剧，关注“金三银四”及“金九银十”的下游备货情况。
操作上来看，建议投资者把握阶段性上涨机会。
3.2. L、PP买近抛远策略仍可尝试
买近抛远头寸主要逻辑仍未改变，2017年在合约新上市初期仍可尝试正套头寸，但随着远月贴水幅度的收敛，正套价差极值或较以往合约小。
3.3. 买L抛PP可滚动持有
现阶段买L抛PP的主要逻辑为：1.农膜需求对PE价格的支撑；2.产能投放对PP价格的打压。我们认为，L-PP价差扩大逻辑可延续至17年一季度，买L1705空PP1705套利头寸可继续持有。二季度以后需持续关注装置投产及PP下游需求情况。
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表 3：2017年新增PE装置 |
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装置 |
PE产能 |
品种 |
投产时间 |
|
江苏斯尔邦 |
30 |
LDPE |
2017.1 |
|
神华宁煤 |
45 |
全密度 |
2017.4 |
|
中天合创 |
37 |
LDPE |
2017.4 |
|
中海壳牌 |
40 |
HDPE |
2017.8 |
|
30 |
LLDPE |
|
久泰能源 |
30 |
全密度 |
2017Q4 |
|
合计 |
212 |
|
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表 4：2017年新增PE装置
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装置 |
PP产能 |
投产时间 |
|
常州富德 |
40 |
2017Q1，传言2016年12月试车 |
|
中天合创 |
35 |
2017.4/另说2017.10以后 |
|
云天化 |
20 |
2017.4 |
|
久泰能源 |
35 |
2017.4 |
|
神华宁煤 |
58 |
2017.4 |
|
华亭中熙 |
20 |
2017.5 |
|
中海壳牌 |
40 |
2017.8 |
|
福建中江石化 |
35 |
2017.9 |
|
河北海伟 |
20 |
2017.9 |
|
合计 |
303 |
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