时间：2018-07-31 | 栏目：行情分析 | 点击：次
2018 年棉花：多变量下牛市安在？
一、影响市场的变量因素
1、中美贸易战升级 据彭博 7 月 11 日报道，特朗普政府推出了一份目标清单，计划对中国新增 2000 亿美元产品关税 （+10%），关税在 8 月 30 日公开磋商结束后生效；其中，拟议的商品清单包括服装消费品。 这标志着全球两个最大经济体之间的贸易战再度升级。对此，国际货币基金组织(IMF)警告称， 一场全面的贸易战可能破坏多年来最广泛的全球经济复苏。 在 7 月 6 日，特朗普政府就对 340 亿美元的中国进口商品征收 25%的关税；此外，在本月晚些时 候正在考虑对另外 160 亿美元的中国商品征收单独的关税。对此，中国进行了等量的反制行动。 自从 5 月以来，两国高层未能在阻止贸易战方面取得突破。其主要结症在于：巨大的贸易逆差、 知识产权的保护，以及公平的市场化竞争。看来，这决非一时能够解决的问题。因此，中美之间的贸 易战，在缺乏诚意的谈判条件下，更有可能朝着最不希望看到的情形演变。 对此，棉花市场的上下游各方需要做好最坏的打算。 据海关统计，2017 年我国累计进口棉花 115.48 万吨，同比增长 28.8%。其中，美国继续为第一 大进口来源国，进口量为 50.64 万吨，占比达到 43.8%。 至今，中方的反制清单中还没有涉及到棉花，加上国内今年又加增了 80 万吨滑准税进口配额， 因而棉花上游不存在供给紧张的条件。若是后期加征 25%的关税，那么，在依旧庞大的库存下，并可 转至印度等国进口，因而对上游供给的影响较小。 然而，对于下游出口订单（纺织品服装）的影响是显著的。 我国是全球最大的纺织品服装出口国。其中，纺织品服装占对外贸易总额的比率为 13%左右，并 且有 17%的份额是销往美国（第一大进口国）的。据海关统计，2017 年，中国纺织品服装累计贸易额 2931 亿美元，其中出口 2686 亿美元，进口 245 亿美元，累计贸易顺差 2440 亿美元。如此巨大的贸 易顺差，必定是贸易战的主攻对象。 目前，中国服装常见产品类关税一般在 10-20%左右。若按照美国对服装进口关税再提高 10%，那 么，中国对美出口成本的大幅提升，从而带来竞争乏力和订单下滑。最终，影响中国棉花的消费需求。 然而，这对美国自身的影响却很小，因为可以从越南、墨西哥、印度等地进行采购。 中美贸易战会削减中国的棉花消费量。最终数据下滑多少，需要作最坏的打算，也会随中美贸易 战的变化而波动。在此，对棉花市场的影响有两个重要的时间点，一个是本月下旬，一个是 8 月 30 日。从当前局势看，贸易战不是短期的，很可能演变成长期而持久的。 2、庞大交易所仓单消化问题 自今年以来，郑交所的注册仓单和有效仓单数量持续上升(如图 1 所示)。 仓单不断增加，说明棉花加工商更愿意利用期货市场来销售其 17/18 年度的新棉，尤其是去年秋季棉花增产 100 万吨的情况下。截止 7 月 11 日，郑棉注册仓单 9370 张，有效预报 2115 张，合计 11485 张，折合棉花 45.9 万吨。 如此庞大的库存，未来如何消化呢？根据交易规则，这些棉花仓单皆是去年收获的新棉，其注册 有效期可延伸至明年 3 月。但是，实际交仓只会到今年 9 月合约，因为往后交的贴水太多。 可见，仓单消化或等到 9 月中旬交割之时，或等到期价下跌至采购成本（15500 元/吨）下面。 如此，才会有人愿意直接购买仓单，而不是去选择在拍卖中购买陈棉。 步入 9 月份，又是新棉开始采摘之时。届时，收割的压力叠加交割棉压力，会造成全部利空集中 释放，或成就真正的调整底部。
3、国储棉的抛售
储备棉的抛储从 3 月 12 日开始，每日挂牌量保持在 3 万吨水平，一直到 8 月底。 从成交率看，5 月份市场曾炒作天气减产，成交率一度达到 100%；随后，政府采取了组合降温措 施，打击投机，导致拍卖迅速降温。如今，成交率回归到正常水平。 7 月 11 日，储备棉的拍卖情况是：轮出销售资源 3.00 万吨，成交率 54.3%，成交均价 14709 元/ 吨（较上一日下跌 51 元/吨），折 3128 价格：15946 元/吨（较上一日下跌 186 元/吨）。当前，这个 价格区域与 1809 合约的价格相当，反映郑棉期货的大幅回落有现货方面的支撑。 从轮出量看，从 3 月 12 日至 7 月 11 日，储备棉轮出累计成交 152.4 万吨，成交率为 59.7%。若 按照这样的成交速率，那么，到 8 月底，储备棉轮出量可达到 217 万吨。今年初，国储棉花的库存在 550 万吨，当拍卖结束后，其库存水平下降至 333 万吨！ 现在问题是：当国储库存下降到 333 万吨水平，如果 2019 年继续抛储 200 多万吨，那么，国储库存里仅存 100 多万吨！后面再用什么调节市场呢？这也是引发 5 月棉价爆涨的因素之一。对此，有 两种方式处理这个问题：1、秋收时，国储以某种低价收购一些新棉；2、扩大明年的进口配额。无论 怎样，都会导致 18/19 年度我国棉花供求关系趋于紧张，并引发一波较大的上涨行情。
4、中国、美国及全球棉花的种植情况
每年 5-9 月份是北半球棉花种植带的主要生长期。此时，天气的影响是主导因素。但对农产品而 言，决定产量的根本要素还是：面积。面积是决定产量的第一要素。其次，才是天气。 据 7 月份 USDA 给出的数据看： 中国：近 12 年来，播种面积呈现出明显地波动式向下状态。最近 4 年种植面积总体波动不大， 尽管 2017 年面积增加了 17.2%，但今年却减少了 1.47%。去年棉花产量增加了 103.6 万吨（+20.8%）， 那么，今年呢？在单产和面积均不如去年下，USDA 给出产量预估是：577.7 万吨，下降 21.8 万吨。 这个数值与需求量（926.5 万吨）比，供给缺口 348.8 万吨，库存/消费比较下降至 67.1%。 全球：从 2006 年到 2018 年，棉花种植面积呈现平稳波动状态。也就是说，未来全球产量起伏不 大。其中，2017 年全球棉花播种面积增加了 12.3%，而今年呢？出现减少 1.6%。如此，将导致产不 足需达 149.2 万吨，库存/消费比下降至 61.3%。 美国：今年种植面积为 1352 万英亩，同比增长 7.2%；而 2017 年面积大幅增加了 25.2%。尽管如 此，今年美国棉花的产量却出现减少。 因此,在今年中国和全球面积均减少的情况下，市场对天气的炒作比较敏感；并且，产不足需导 致库存下降。可以说，未来，“去库存”是棉花价格上涨的核心动力。
二、USDA7 月报告解读及后期猜想
1、美国方面： USDA 报告显示，18/19 年度美棉产量减少 52.7 万吨至 403.3 万吨；同时，出口减少 26.1 万吨至 327.0 万吨；期末库存持平为 87.2 万吨。 这里最重要的数据是出口，18/19 年度美棉出口量占全球出口的 36.3%。这个占比是非常大的， 其增减变化会引发美棉价格较大的波动。 7 月报告将产量调减，或许与主产区德州天气状况不佳相关。而出口调减或与中美贸易战有关。 如果未来将出口数据上调，那么，势必推动美棉价格向上波动。
2、全球方面：
先回顾一下国际棉花（美棉），是从 2016 年 3 月份开始发动一波较大上涨行情。当时背景是：全 球棉花期末库存出现了连续两年的下降。其时，16/17 年度期末库存下降了 199 万吨至 1838 万吨， 库存/消费比从 84.03%又降至 72.8%。 现如今，USDA 预期 2018 年秋全球棉花产量为 2618 万吨（-78.1），消费量为 2767 万吨（+102.7）。 如此，18/19 年度期末库存将下降 155 万吨至 11696 万吨，库存/消费比从 69.51%下降至 61.3%。库 存出现较为显著的下降。 从前面例子就可以看出：库存较大幅度的下降，最终会体现在价格的大幅上涨中。同样，18/19 年度期末库存的下降，或引发年底国际棉花市场的显著回升。
在农产品的分析中，最重要的是：观察“库存/消费比”的变化及趋势。从表 2 可以看出：自 14/15 年度库存/消费比触顶以来，该值呈现逐年下降的态势。主要是产量波动不大而需求刚性增长所至。 随着全球供求关系的逐年紧张，必将伴随着棉花价格重心的不断攀升。也就是就说，未来 3 年，棉花 将呈牛市格局。
3、中国方面
： 从 USDA7 月份棉花的供求平衡表看：未来几年的显著特征是“去库存”。 如表 3 所示，在 2014/15 年度，中国棉花期末库存达到顶峰为 1456 万吨，库存/消费比为 196%。 自此，库存/消费比逐年下降；并且，郑棉期价在 2016 年 4 月反转向上。如今，USDA 预计 2018/19 年度，中国棉花的库存/消费比将下降为 67%，库存仅为 622 万吨。显然，库存下降还会继续。 造成这样原因是：近年产需之间存在缺口。 15/16 年度，产量与消费之间缺口为 284 万吨，库存降至 1267 万吨，库存/消费比为 166%。 16/17 年度，产量与消费之间缺口为 334 万吨，库存降至 1001 万吨，库存/消费比为 119%。 17/18 年度，产量与消费之间缺口为 294 万吨，库存降至 821 万吨，库存/消费比为 91%。 18/19 年度，产量与消费之间缺口为 349 万吨，库存降至 622 万吨，库存/消费比为 67%。 这四个年度的产需缺口均值为 315 万吨。考虑到产量增加不大，但需求呈现上升状态。如此，库 存下降的趋势仍将继续下去。因此，市场人士无不担忧：当明年秋季，期末库存下降较低水平时，届 时，国储库存对市场调节的作用就大为削弱了。怎么办呢？有两个办法：一个是扩大进口额度。这会 导致国际棉花市场的上涨。另一个是在今年新棉上市后，国储可以乘低价收购一些。这也会引发国内 资源的供给紧张。也就是说，无论怎样，棉花在年底都会有一波上涨行情。 根据历史经验，当某年度的库存/消费比下降到 30%时，那么，棉价将重返历史最高水平。
三、棉花市场后市展望
下面，我们将对棉花的后期走势作个推测（如图 3 所示）： 从现在至 8 月底，将是北半球棉花生长的关键时期。另外，国储棉拍卖将在 8 月底结束。 9-11 月份，是北半球棉花的收割季节。价格的推演是：1、9 月交割，释放库存压力；2、因库存 下降较多，需要补充“弹药”，同时，产不足需，或引发一波上涨行情。 12 月－明年 2 月，冬季为纺织行业的采购旺季。一般，下游企业将在春节前加紧采购和补充库 存。在此，我们推测：一年中最大的涨幅，将在这段时期产生，目标估计在：22000 元/吨。
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