货币宽松格局继续引导利率下行0326

国债期货 行情回顾。股市表现强势，而债市收益率在前期下行后出现调整，一二级 市场均表现疲弱，期债连续下挫。但债市上涨的根基仍未改变，当前并未见到经济 实质企稳回升的迹象，货币宽松的格局将继续引导利率下行。
十年期 国债平稳开局。上市首日，十年期国债实现开门红，早盘均以高于挂盘基准 价开盘，随后，市场成交逐步活跃，持仓规模稳步增加，各合约价格均有所回落。
截至收盘，10 年期国债期货共成交 3417 手，持仓量 862 手，主力合约 T1509 收于 97.090 元，较挂盘基准价上涨 0.940 元，涨幅 0.98%。运行平稳，成交持仓比在 3.96 左右。10 年期国债期货将进一步丰富机构产品的策略，在当前债券收益率曲线有增 陡倾向的背景下，利差交易存在一定的空间。
国债后市展望 。短期资金面仍偏紧，但随着打新资金陆续解冻，加之 MLF 的释放和 财政存款的投放，流动性紧张有望逐步缓解，逆回购利率的下移有望引导货币利率 下行。而经济数据低迷、通缩风险上升、社会融资成本仍高将继续营造货币宽松大 环境，利好债市，利率长期向下趋势仍未改变。TF1506 合约调整后重新回到 98-99 可能性较大。
一、国债期货行情回顾
股市表现强势，而债市收益率在前期下行后出现调整，一二级市场均表现疲 弱，期债连续下挫。但债市上涨的根基仍未改变，当前并未见到经济实质企稳回 升的迹象，货币宽松的格局将继续引导利率下行。
二、宽松货币政策仍将持续
中国经济在上半年下行压力仍较大， M2增速达到央行设定的12%水平有一定 压力，货币政策放松力度将继续加码以对抗通缩风险和支持经济增长。春节后， 央行加大了对冲力度，通过逆回购、MLF和降准等多种操作进行流动性投放，2月 份银行间资金利率水平较去年同期明显下降。且2月M2同比增速小幅回升至12.5%， 社会融资规模为1.35万亿元，均大幅高于市场预期。
3月17日，央行再度对当日到期的3500亿元中期借贷便利（MLF）进行续作， 并对相关银行机构进行了增量操作。中期借贷便利的创设在于鼓励符合国家调控 方向的信贷投放，如针对中小微企业的贷款等，这一方式有望继续延续。
此外，当日，央行公开市场开展200亿元7天期逆回购操作利率3.65%，较此前 下调10个基点。继3月3日下调后，半月之内再次下降10个基点，比当日银行间市 场质押式回购利率低100个基点左右，显示了央行继续引导银行间市场利率走低的 政策意图。然而银行间市场7天加权平均利率在4.6%左右，没有明显回落迹象，意 味着市场资金面仍难言宽裕。
资金面压力或主要来源于信贷高增长。在财政收入增速大幅放缓的背景下， 财政支出增速逆势上升，1-2月全国财政支出同比增长10.5%，录得2014年7月以来 最大增幅。2月份财政存款减少4705亿，叠加外汇占款新增422亿，再考虑到节后 现金回流趋势，资金利率居高不下，相对偏紧的态势或来自于信贷高增长和地方 债务到期的压力。当前收益率曲线平坦化，短端的下行空间更大，预计将有更多 宽松政策出台引导利率下行，虽然回购利率调降对债市提振作用有限，但继续下 调的可能性较大。
尽管当前并未见到经济实质企稳回升的迹象，债市上涨的根基仍未改变，但3 月央行再度降息后，利率却并未出现明显下降，回购利率维持高位，存款利率由 于上浮而仍在3%左右，此外，财政部批复1万亿地方政府债发行额度，用以臵换存量债务，这对利率债造成供给冲击，制约债市表现。在股市上涨难言结束，债市 收益率踟蹰不下的背景下，国债期货备受冲击，连续调整，现券市场也表现疲弱。 3月18日（周三）招标的七年期续发国债，中标收益率基本符合预期，但投标倍数 不足2倍创下今年以来新低，显示该期限国债需求偏弱，进一步压低市场情绪。
三、10 年期国债期货上市开局平稳
10年期国债期货可交割国债范围宽度为3.5年，与国际经验较为一致，成熟市 场国家的中长期国债期货产品可交割国债范围通常比短期产品更宽，因为随着期 限延长，收益率曲线形状趋于平坦，各期限之间的利差也逐渐缩小，适当放宽可 交割国债范围不会削弱可交割国债之间的替代性。
最低交易保证金与涨跌停板幅度的设臵与5年期国债期货初始上市时一致,均 为2%,梯度保证金水平为2%-3%-4%,梯度限仓标准1000-600-300手。
根据中金所的上市安排，10年期国债期货初始上市的合约是2015年9月、2015 年12月及2016年3月合约，而5年期国债期货可交割券范围的调整从新上市合约开 始，即从TF1512合约开始，调整为剩余期限为4-5.25年的记账式附息国债。而 TF1506合约及TF1509合约对应的最便宜可交割国债现券仍是7年期国债，期限上将 与10年期国债期货接近，或将对上市初期的流行性产生影响。但长远来看，待 TF1509合约交割后，长期利率的避险需求将体现在10年期国债期货上。10期国债 期货期限长，波动性大，相比5年期国债期货，未来有望成为更活跃的交易性品种。
上市首日，十年期国债实现开门红，早盘均以高于挂盘基准价开盘，随后， 市场成交逐步活跃，持仓规模稳步增加，各合约价格均有所回落。截至收盘，10 年期国债期货共成交3417手，持仓量862手，主力合约T1509收于97.090元，较挂 盘基准价上涨0.940元，涨幅0.98%。运行平稳，成交持仓比在3.96左右。10年期 国债期货将进一步丰富机构产品的策略，在当前债券收益率曲线有增陡倾向的背 景下，利差交易存在一定的空间。
四、国债期货后市展望
短期资金面仍偏紧，但随着打新资金陆续解冻，加之MLF的释放和财政存款的 投放，流动性紧张有望逐步缓解，逆回购利率的下移有望引导货币利率下行。而 经济数据低迷、通缩风险上升、社会融资成本仍高将继续营造货币宽松大环境， 利好债市，利率长期向下趋势仍未改变。TF1506合约调整后重新回到98-99可能性 较大。
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